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\documentclass{nuevotema}
\tema{3B-16}
\titulo{Análisis comparado de los distintos regímenes cambiarios. Intervención y regulación en los mercados de cambio.}
\begin{document}
\ideaclave
\seccion{Preguntas clave}
\begin{itemize}
\item ¿Qué regímenes cambiarios existen?
\item ¿Qué modelos teóricos permiten comparar regímenes cambiarios?
\item ¿Qué ventajas e inconvenientes tienen?
\item ¿En qué circunstancias es adecuado un régimen cambiario fijo o flexible?
\item ¿Qué evidencia empírica existe al respecto?
\item ¿Cómo intervienen las autoridades monetarias los mercados cambiarios?
\item ¿Para qué sirven las intervenciones?
\item ¿Cómo regulan las autoridades monetarias los mercados de cambio?
\end{itemize}
\esquemacorto
\begin{esquema}[enumerate]
\1[] \marcar{Introducción}
\2 Contextualización
\3 Macroeconomía
\3 Economías abiertas
\3 Régimen cambiario
\2 Objeto
\3 ¿Qué regímenes cambiarios existen?
\3 ¿Qué modelos teóricos comparan regímenes cambiarios?
\3 ¿Qué ventajas e inconvenientes tiene cada régimen cambiario?
\3 ¿Qué hace adecuado uno u otro régimen cambiario?
\3 ¿Qué evidencia empírica existe al respecto?
\3 ¿Cómo se interviene en el mercado cambiario?
\3 ¿Para qué sirven las intervenciones?
\3 ¿Cómo regulan las autoridades monetarias los mercados de cambio?
\2 Estructura
\3 Regímenes cambiarios
\3 Análisis comparado de regímenes cambiarios
\3 Intervención y regulación
\1 \marcar{Regímenes cambiarios}
\2 Idea clave
\3 Contexto
\3 Objetivos
\3 Resultados
\2 Regímenes de TC fijo ``duros''
\3 Unión monetaria
\3 Dolarización
\3 Junta de conversión
\2 Fijación suave del tipo de cambio nominal
\3 Adjustable peg/fijo ajustable
\3 Crawling peg
\3 Bandas de flotación
\2 Tipo de cambio flexible
\3 Managed float o dirty float
\3 Flotación libre
\1 \marcar{Análisis comparado}
\2 Idea clave
\3 Contexto
\3 Objetivo
\3 Resultados
\2 Análisis teórico
\3 Clásicos
\3 Bimetalismo vs oro vs plata
\3 Nurkse
\3 Meade
\3 Friedman
\3 Mundell y Fleming
\3 Dornbusch: overshooting con tipos flexibles
\3 Krugman (1991): bandas de flotación y eq. múltiples
\3 Empleo friccional
\3 Crisis cambiarias
\3 Deuda externa
\3 Economía política
\3 Instituciones
\2 Implicaciones
\3 Factibilidad de regímenes de tipo de cambio fijo
\3 Receta tradicional de amortiguación de shocks
\3 Enfoque moderno
\3 Controles de capital
\2 Factores que determinan régimen óptimo
\3 Idea clave
\3[\textsc{i}] Tamaño y apertura
\3[\textsc{ii}] Socio comercial
\3[\textsc{iii}] Simetría de los shocks
\3[\textsc{iv}] Movilidad del trabajo
\3[\textsc{v}] Transferencias fiscales contracíclicas
\3[\textsc{vi}] Transferencias corrientes contracíclicas
\3[\textsc{vii}] Voluntad política
\3[\textsc{viii}] Desarrollo financiero
\3[\textsc{ix}] Origen de los shocks
\2 Evidencia empírica
\3 Patrón oro
\3 Bretton Woods
\3 Caída de Bretton Woods
\3 Crisis cambiarias
\3 Sudden stops y flow reversals
\3 Hot money
\3 Zona Euro
\3 Miedo a flotar
\1 \marcar{Intervención y regulación}
\2 Intervención
\3 Idea clave
\3 \underline{Instrumentos}
\3 Compraventa de divisas
\3 Tipo de interés
\3 Acumulación de reservas
\3 Esterilización
\3 Reputación del banco central
\3 Coordinación de política monetaria
\3 Expansión cuantitativa
\3 Requisitos mínimos de divisas
\3 \underline{Factores de éxito de la intervención}
\3 Valoración
\2 Regulación
\3 Idea clave
\3 Controles de capital
\3 Control de cambio
\3 Tipos de cambio múltiples
\3 Valoración
\1[] \marcar{Conclusión}
\2 Recapitulación
\3 Regímenes cambiarios
\3 Análisis comparado de regímenes cambiarios
\3 Intervención y regulación
\2 Idea final
\3 Debate histórico de política económica
\3 Idiosincrasia de la economía
\3 Supervisión macroprudencial
\3 Crisis financieras
\3 Euro como régimen de TC Fijo
\end{esquema}
\esquemalargo
\begin{esquemal}
\1[] \marcar{Introducción}
\2 Contextualización
\3 Macroeconomía
\4 Análisis de fenómenos económicos a gran escala
\4 Énfasis sobre variables agregadas
\3 Economías abiertas
\4 Comercio internacional
\4[] Intercambian ByS con otras economías
\4[] $\to$ Precios relativos son importantes
\4[] $\then$ Tipo de cambio es importante
\4[] $\then$ DAgregada depende de exterior
\4 Flujos financieros internacionales
\4[] Intercambio de activos y pasivos
\4[] Suavización intertemporal de rentas
\4[] Dinámicas de deuda exterior
\4 Tipo de cambio
\4[] Precio más importante en una economía abierta
\4[] $\to$ Relación entre bienes locales y extranjeros
\4 Interacción de sector exterior y ec. doméstica
\4[] Demanda exterior sobre demanda agregada y output
\4[] Diferenciales de precios
\4[] Condiciones de financiación
\3 Régimen cambiario
\4 Estados/aut. monetarias pueden afectar TCN
\4[] Interviniendo el mercado de divisas
\4[] Regulando intercambios de divisas
\4 Concepto de régimen cambiario
\4[] Conjunto de intervención+regulación
\4[] Con el objetivo de:
\4[] $\to$ Determinar TCN determinado
\4[] $\to$ Alcanzar otros objetivos de PEconómica
\4[] $\then$ Aparición de trade-offs
\4[] $\then$ Necesario decidir qué régimen cambiario
\4 Dimensión fundamental de un régimen cambiario
\4[] TCN en nivel fijo o flexible
\4[] $\to$ Qué TCN fijo
\4[] $\to$ Qué grado de fluctuación
\4[] $\to$ Qué actuaciones para lograrlo
\2 Objeto
\3 ¿Qué regímenes cambiarios existen?
\3 ¿Qué modelos teóricos comparan regímenes cambiarios?
\3 ¿Qué ventajas e inconvenientes tiene cada régimen cambiario?
\3 ¿Qué hace adecuado uno u otro régimen cambiario?
\3 ¿Qué evidencia empírica existe al respecto?
\3 ¿Cómo se interviene en el mercado cambiario?
\3 ¿Para qué sirven las intervenciones?
\3 ¿Cómo regulan las autoridades monetarias los mercados de cambio?
\2 Estructura
\3 Regímenes cambiarios
\3 Análisis comparado de regímenes cambiarios
\3 Intervención y regulación
\1 \marcar{Regímenes cambiarios}\footnote{\href{https://www.imf.org/en/Publications/Annual-Report-on-Exchange-Arrangements-and-Exchange-Restrictions/Issues/2019/04/24/Annual-Report-on-Exchange-Arrangements-and-Exchange-Restrictions-2018-46162}{Informe anual (2019) sobre regímenes cambiarios del FMI.}}
\2 Idea clave
\3 Contexto
\4 Clasificación de regímenes cambiarios
\4[] Más difusa cuanta más flexibilidad
\4 Clasificación del FMI
\4[] Mandato para reportar anualmente sobre regímenes cambiarios
\4 De jure y de facto
\4[] No siempre iguales
\4[] Régimen de facto suele ser menos flexible que de iure
\3 Objetivos
\4 Identificar características definitorias
\3 Resultados
\4 Regímenes caracterizados por flexibilidad del TCN
\4 Flexibilidad depende de:
\4[] Margen de actuación de autoridades monetarias
\4[] Compromiso de actuación para mantener un nivel de TCN
\4 Regímenes polares
\4[] Fijo y flexible son simplificaciones
\4 Realidad de regímenes cambiarios
\4[] Combinación de:
\4[] $\to$ Instituciones legales y políticas
\4[] $\to$ Compromiso de tipo de cambio
\4[] $\then$ Múltiples variantes
\4 Extremos de fijación/flexibilidad
\4[] De más a menos fuerte compromiso de TC fijo
\2 Regímenes de TC fijo ``duros''
\3 Unión monetaria
\4 Comparte con otros miembros de UM
\4[] Política monetaria
\4[] Autoridad monetaria
\4[] Moneda física y unidad de cuenta
\4[] Soberanía
\4[] $\to$ Requiere cesiones a instituciones comunes
\4[] $\to$ Generalmente también en otras áreas
\4 Beneficios de señoreaje
\4[] Repartidos entre miembros de UM
\4 Régimen cambiario con terceros
\4[] Puede ser cualquier otro
\3 Dolarización
\4 País renuncia a:
\4[] Moneda física propia y unidad de cuenta
\4[] $\to$ Adoptando país de tercero
\4[] Política monetaria
\4 Mantiene:
\4[] Autoridad monetaria con funciones mínimas
\4[] $\to$ Estadísticas
\4[] $\to$ Cuentas del gobierno
\4[] $\to$ Sistema de pagos nacionales
\4[] $\to$ Gestión de reservas
\4 Señoreaje
\4[] País que emite moneda extrae todo el beneficio
\3 Junta de conversión
\4 País renuncia legal/constitucionalmente a:
\4[] Política monetaria
\4[] $\then$ Moneda nacional es token sobre divisa
\4 Mantiene:
\4[] Autoridad monetaria con funciones reducidas
\4[] $\to$ Estatuto legal limitativo
\4[] $\to$ Vender/comprar moneda nacional
\4[] $\to$ Sin discrecionalidad alguna (en teoría)
\4[] $\to$ Mantiene funciones propias de BC en dolarización
\4 Señoreaje
\4[] En teoría:
\4[] $\to$ Sólo por ingresos de reservas de divisas\footnote{Las reservas que respaldan completamente la oferta monetaria de moneda local generan un interés que constituye un ingreso por señoreaje para el país en cuestión. Si los tipos de interés de las reservas son negativos, la autoridad monetaria puede incurrir en pérdidas y obtener de hecho un ``señoreaje'' negativo.}
\4[] En la práctica:
\4[] $\to$ AMonetaria puede ``hacer trampas''
\2 Fijación suave del tipo de cambio nominal
\3 Adjustable peg/fijo ajustable
\4 País renuncia a:
\4[] Política monetaria
\4[] $\to$ Se compromete a defender tipo de cambio
\4 Mantiene:
\4[] Autoridad monetaria con PM
\4[] $\to$ Sin estatuto legal limitativo de funciones
\4[] $\to$ Posible cambio de pol. sin reforma const./legal
\4[] $\to$ Posibles ajustes de tipo fijo cada cierto tiempo
\4[] $\then$ Generalmente, fluctuación $\pm$ 1\%, más de 6 meses
\4 Variantes
\4[] Fijo en relación a punto determinado
\4[] Bandas de fluctuación permitidas
\4[] $\to$ Más ``fijo'' cuanto menores sean
\4 Más habitual junto con managed float
\3 Crawling peg
\4 País se compromete a ajuste gradual
\4[] Dado TCN objetivo declarado
\4[] $\to$ Variaciones graduales hasta objetivo
\4[] $\to$ Frecuentes en el tiempo
\4 Política monetaria supeditada a régimen
\4[] Pero ajustes frecuentes son aceptables
\3 Bandas de flotación
\4 País se compromete a mantener dentro de banda
\4 Bandas amplias de fluctuación
\4[] Sólo interviene si se acerca a bandas
\4 Krugman (1991)
\4[] Credibilidad de intervención es importante
\4[] Si capacidad de BCentral es creíble
\4[] $\to$ Mercados actúan solos para mantener en bandas
\4[] $\to$ Intervención no es necesaria
\4[] $\to$ TCN cae cuando se acerca a límite superior
\4[] $\to$ TCN aumenta cuando se acerca a límite inferior
\4[] Si capacidad de BCentral no es creíble
\4[] $\then$ Situación similar a Krugman (1979)
\4[$\then$] Expectativas juegan papel clave
\2 Tipo de cambio flexible
\3 Managed float o dirty float
\4 TC fluctúa libremente pero BC interviene
\4 Intervenciones relativamente frecuentes
\4 Cierta opacidad respecto a criterios de intervención
\4 Más habitual junto con fijo ajustable
\4 Asociado al miedo a flotar
\3 Flotación libre
\4 Intervención excepcional
\4 Sólo para evitar condiciones de extrema volatilidad
\1 \marcar{Análisis comparado}
\2 Idea clave
\3 Contexto
\4 Análisis comparado
\4[] Extraer características que definen régimen cambiario
\4[] Valorar efectos sobre macromagnitudes relevantes
\4[] $\to$ Output
\4[] $\to$ Empleo
\4[] $\to$ Inflación
\4[] $\to$ Saldo exterior
\4[] $\to$ ...
\4 Regímenes cambiarios
\4[] Puede ser o no factibles
\4[] Pueden tener diferentes efectos sobre
\4[] $\to$ Niveles de variables stock
\4[] $\to$ Varianza de variables flujo
\4[] ...
\4 Amplia variedad de evidencia empírica
\4 Muchos modelos teóricos
\4[] Enfatizan diferentes aspectos
\4[] $\to$ Diferentes implicaciones sobre rég. óptimo
\3 Objetivo
\4 Caracterizar regímenes cambiarios
\4 Describir teorías sobre efectos de shocks
\4 Valorar optimalidad de regímenes en función de contexto
\3 Resultados
\4 Debate de l/p en torno a fijo vs flexible
\4 Evidencia mixta
\4[] Buenos y malos resultados con ambos regímenes
\4 Acumulación de reservas muy frecuente
\4[] A pesar de tipo de cambio nominalmente fijo
\4 Acumulación de desequilibrios a pesar de flexibilidad
\4 Habitual poca transparencia sobre régimen real
\4 Régimen óptimo muy dependiente del contexto
\4[] Instituciones
\4[] Shock en cuestión
\4[] Coyuntura internacional
\4[] Sistema financiero
\4[] ...
\2 Análisis teórico
\3 Clásicos
\4 Debate sobre convertibilidad o no a oro
\4 Currency school
\4[] Evitar crecimiento excesivo de la oferta monetaria
\4[] $\to$ Evitar inflación
\4[] $\then$ Debe restablecerse convertibilidad libra oro
\4[] Régimen cambiario óptimo
\4[] $\to$ Libre convertibilidad con oro
\4[] $\to$ Oro puede entrar y salir
\4[] Tipo de cambio fijo vía paridad con oro
\4 Banking school
\4[] Oferta monetaria no es inflacionaria
\4[] $\to$ Porque es endógena a actividad económica
\4[] No es necesaria la convertibilidad con el oro
\4[] $\to$ No se emitirán billetes en exceso
\4[] Tipos de cambio pueden fluctuar
\3 Bimetalismo vs oro vs plata
\4 Países bimetálicos
\4[] Plata y oro se venden a precio fijado en ceca
\4[] $\to$ Plata y oro
\4 Países en oro
\4[] Gran Bretaña
\4 Países en plata
\4[] Hispanoamérica
\4[] Austria-Hungría
\4[] Rusia
\4[] Escandinavia
\4 Implicaciones
\4[] Convertibilidad respecto a oro
\4[] $\to$ Tipo de cambio fijo entre sí
\4[] Convertibilidad respecto a plata
\4[] $\to$ Tipo de cambio fijo entre sí
\4[] Países bimetálicos (Francia)
\4[] $\to$ Estabilizan relación oro-plata en mercado internacional
\4[] $\then$ Permiten estabilidad cambiaria zona oro y plata
\4 Abandono de bimetalismo
\4[] Permite fluctuación zonas oro y plata
\4[] $\to$ Más países cambian a oro
\4[] $\then$ Emergencia de patrón oro
\3 Nurkse\footnote{Ver Eichengreen, B. (2018) Ragnar Nurkse and the international financial architecture.}
\4 Defensa de TCN fijos a nivel de sistema internacional
\4 International currency experience (1944)
\4 Crítica general a fluctuaciones de TCN
\4 Sistema monetario tras IGM
\4[] Restauraciones de convertibilidad respecto a oro
\4[] $\to$ Progresivamente
\4[] $\to$ Países prefieren restaurar después
\4[] $\then$ Tipos de cambio fijo tras restaurar
\4[] $\then$ Paridades competitivamente fijadas
\4[] $\then$ Inestabilidad del sistema
\4 Tras caída de patrón oro
\4[] Devaluaciones competitivas
\4 Nurkse niega estabilidad de mecanismo de ajuste vía TCN
\4[] Marshall-Lerner no siempre se cumple
\4[] $\then$ Posible inestabilidad de devaluaciones
\4 Devaluaciones competitivas perjudiciales
\4[] Frecuentes en años 30
\4[] Nurkse considera negativas
\4 Régimen cambiario óptimo
\4[] Tipos de cambio fijos
\4[] Paridades fijadas cooperativamente
\4[] Devaluaciones sólo posibles si circunst. excepcionales
\3 Meade
\4 Rigideces salariales y de precios
\4[] $\to$ Dificultan ajuste ante shock real externo
\4[] $\to$ Tipo de cambio fijo impide ajuste
\4[] $\then$ Mejor tipos ``variables''
\4 Defensa de régimen intermedio
\4[] Tipos fijos pero ajustables a menudo
\4[] Soft-peg
\3 Friedman
\4 Defensa de TCN flexibles a nivel de sistema internacional
\4 Instrumentos de ajuste de la balanza de pagos
\4[] i. Variaciones del tipo de cambio nominal
\4[] $\to$ Vía fuerzas de mercado en TCN flexible
\4[] $\to$ Vía regulación/intervención+mercado en TCN fijo
\4[] ii. Variación de precios
\4[] $\to$ Deflación si TCR demasiado apreciado
\4[] $\to$ Aranceles
\4[] iii. Controles directos a transacciones internacionales
\4[] $\to$ Cuotas
\4[] $\to$ Restricciones a importación
\4[] iv. Reservas de divisas
\4[] $\to$ Compra de divisas extranjeras para saldar superávit
\4[] $\to$ Venta de divisas extranjeras para saldar déficit
\4[] $\then$ Potencial efecto sobre oferta monetaria
\4[] $\then$ Esterilización necesaria para mantener oferta monetaria
\4 Argumenta por qué TCN flexible es el mejor instrumento
\4[] Plantea problemas de los otros tres instrumentos
\4[] Rebate críticas a TCN flexible como mecanismo óptimo
\4 Devaluaciones
\4[] Hasta que tiene lugar, aumentan desequilibrios
\4[] Ajuste es más brusco y rápidoº
\4[] $\to$ Mayores costes
\4 Utilización de reservas
\4[] Posible utilizar para pequeños ajustes transitorios
\4[] $\to$ Aunque TCN flexible sería más rápido
\4[] Para shock persistentes, inviable
\4[] $\to$ Reservas son infinitas si déficit
\4[] $\to$ Compra de divisas es inflacionaria
\4[] $\then$ Necesario esterilizar
\4[] $\then$ Esterilizar mantiene desequilibrio
\4 Cambios en precios
\4[] En teoría, es un mecanismo válido
\4[] En la práctica, es inviable
\4[] Los salarios son rígidos
\4[] $\to$ Aún más al alza que a la baja
\4[] $\to$ Ajustes de precios acaban siendo deflacionarios
\4[] $\then$ Desempleo es objetivo esencial de política macro
\4[] $\then$ Imposible soslayar
\4[] $\then$ Acaba siendo impracticable
\4 Controles directos sobre los intercambios
\4[] Ingresos no pueden aumentarse administrativamente
\4[] Medidas viables para aumentar exportación
\4[] $\to$ Deben introducirse al margen de régimen cambiario
\4[] Medidas que limiten importaciones
\4[] $\to$ Extremadamente onerosas
\4[] $\to$ Introducen distorsiones adicionales
\4[] $\to$ Agentes encuentran formas de evitar controles
\4[] $\then$ Acaban siendo coste adicional
\4 Argumentos contra el TCNFlexible
\4[] Libre flotación aumenta incertidumbre
\4[] $\to$ TCNFlexible incierto se debe a condiciones subyacentes
\4[] $\to$ Si economía sufre incertidumbre, TCNFlexible lo sufrirá
\4[] $\to$ TCNFijo también sufriría incertidumbre si cond. subyacentes
\4[] Variaciones de precios hacen innecesario TCNFlexible
\4[] $\to$ Pero en l/p, precios dependen de factores monetarios
\4[] $\to$ Espirales inflacionarias también posibles con TCNfijo
\4[] Variaciones necesarias del TCN no se producen a tiempo
\4[] $\to$ Los especuladores proveen capital necesario hasta ajuste
\4[] $\to$ Perspectiva de ajuste a equilibrio incentiva especuladores
\4 TCNFlexible protege frente a shocks dda. por factores nominales
\4[] Si la demanda agregada en el extranjero cae
\4[] $\to$ La demanda de exportaciones caerá
\4[] Si un shock nominal afecta a la cuenta corriente
\4[] $\to$ TCN demasiado alto/bajo
\4[] $\to$ Nivel de precios demasiado alto/bajo
\4[] $\then$ TCR alejado de nivel que equilibra CC
\4[] $\then$ TCN flexible garantiza ajuste a equilibrio
\4 Propuesta de Friedman
\4[] Reglas de crecimiento de la oferta monetaria
\4[] $\to$ Estabilizar inflación y output
\4[] Tipos de cambio flexible a nivel mundial
\4[] $\to$ Facilitar ajuste frente a shocks nominales externos
\4[] Liberalización de flujos de capital
\4[] $\to$ Mejorar asignación de capacidad productiva
\4[] Liberalización de flujos comerciales
\4[] $\to$ Maximizar bienestar de consumidores y output
\4 Impacto
\4[] Parcialmente tras caída de Bretton Woods
\4[] $\to$ Sin régimen de TCN a partir de acuerdos Jamaica
\3 Mundell y Fleming
\4[IS] $Y = C(Y) + I(r) + NX(Y,E)$
\4[] $Y = C_0 + c Y + I_0 + I(r) + X_0 + X(E) - (M_0 + m Y + M(E))$
\4[] $\to$ $c,m < 0$, $I_r < 0$, $X_E > 0$, $M_E < 0$,
\4[LM] $\frac{M}{P} = L(Y,r)$
\4[] $\to$ $L_Y > 0$, $L_r > 0$
\4[BP] $\Delta R = NX(Y,E) + CF(r, r^*)$
\4[] $\Delta R = NX(Y,E) + K \cdot (r- r^*)$
\4[] $\to$ $K \to \infty$: mov. perfecta de K
\4[] $\to$ $K \to 0$: sin movilidad de K
\4 Tres ecuaciones en tres incógnitas
\4[] Asumiendo $\Delta R$ exógena = 0 en general
\4[] $\to$ $Y$, $r$, $E$
\4 Libre mov de K + TCN Flexible
\4[] Shock negativo de demanda agregada\footnote{Atribuible a múltiples causas posibles, que en cualquier caso resultan en una reducción de la demanda agregada. Una posibilidad es que la absorción interna caiga como resultado de políticas fiscales contractivas o un shock a las expectativas que reduzca la inversión autónoma. Otra posibilidad es una reducción autónoma de la demanda de exportaciones netas, por un shock negativo a la demanda agregada en los socios comerciales. En ambos casos, la curva IS se desplaza hacia la izquierda, de tal manera que para un nivel dado de tipo de interés el output de equilibrio es menor.}
\4[] $\to$ IS se desplaza a la izquierda
\4[] $\to$ Caída de tipo de interés doméstico
\4[] $\to$ Salida de capital
\4[] $\to$ Depreciación del TCN
\4[] $\to$ Depreciación del TCR
\4[] $\to$ Aumento de exportaciones netas
\4[] $\then$ Mitigación del impacto del shock sobre Y
\4[] Shock negativo sobre oferta monetaria\footnote{Atribuible a múltiples causas, que en cualquier caso provocan un exceso de demanda de dinero. Una posibilidad es que la oferta monetaria se reduzca como resultado de una contracción del crédito bancario. Otra posibilidad es un aumento de la demanda de dinero independiente de la renta y del tipo de interés. En ambos casos, la curva LM se desplaza hacia la izquierda, de tal manera que para un nivel dado de tipo de interés el output de equilibrio es menor.}
\4[] $\to$ LM se desplaza a la izquierda
\4[] $\to$ Aumento del tipo de interés doméstico
\4[] $\to$ Entrada neta de capital
\4[] $\to$ Apreciación del TCN
\4[] $\to$ Apreciación del TCR
\4[] $\to$ Caída de exportaciones netas
\4[] $\then$ Amplificación del impacto del shock sobre Y
\4[$\then$] TCNFlex mitiga shock DA, amplifica shock M
\4 Libre mov de K + TCN Fijo
\4[] Shock negativo de demanda agregada
\4[] $\to$ IS a la izquierda
\4[] $\to$ Caída del tipo de interés
\4[] $\to$ Salida de capital
\4[] $\to$ Necesario aumentar interés para frenar salida de K
\4[] $\to$ Necesario reducir M para aumentar interés
\4[] $\then$ Amplificación del impacto sobre Y
\4[] Shock negativo sobre oferta monetaria
\4[] $\to$ LM a la izquierda
\4[] $\to$ Aumento del tipo de interés
\4[] $\to$ Necesario reducir interés para frenar salida de K
\4[] $\to$ Necesario aumentar M para reducir interés
\4[] $\then$ Mitigación del impacto sobre Y
\4[$\then$] TCNFijo amplifica shock DA, mitiga shock M
\4 Si shocks de demanda agregada son más prevalentes
\4[] Preferible tipo de cambio flexible
\4 Si shock sobre oferta monetaria son más prevalentes
\4[] Preferible tipo de cambio fijo
\3 Dornbusch: overshooting con tipos flexibles
\4 Contexto post-BW
\4[] Tipos fijos respecto al dólar
\4 Overshooting con TCN Flexible + rigideces de precios
\4[] \grafica{dornbuschpm}
\4 IS
\4[] \fbox{$y = g + \delta(e + p^* - p) - \sigma i$}
\4 LM
\4[] \fbox{$m-p = \phi y - \lambda i$}
\4 UIP -- Paridad descubierta de interés
\4[] \fbox{$i = i^* + \dot{e}^e$}
\4 Curva de Phillips
\4[] \fbox{$\dot{p} = \pi(y-\bar{y})$}
\4 HER sobre tipo de cambio nominal
\4[] \fbox{$\dot{e}^e = \dot{e}$}
\4 Diagrama de fase
\4[] Espacio $p$--$e$
\4[] $p$ en abscisas, $e$ en ordenadas
\4 Shock de política monetaria
\4[] Desplaza curva $\dot{e} = 0$ hacia la derecha
\4[] $\to$ Salto a nueva senda de ajuste con precios rígidos
\4[] $\then$ Depreciación instantánea más que futura
\4[$\then$] Overshooting más allá de equilibrio de largo plazo
\4 Implicaciones
\4[] TCN flexible puede inducir mayor volatilidad
\4[] $\to$ De TCN más allá de intrínseca a flotación
\4[] $\to$ De TCR en la medida que precios sean rígidos
\3 Krugman (1991): bandas de flotación y eq. múltiples
\4 Krugman (1991)
\4 Credibilidad de intervención es importante
\4[] Si capacidad de BCentral es creíble
\4[] $\to$ Mercados actúan solos para mantener en bandas
\4[] $\to$ Intervención no es necesaria
\4[] $\to$ TCN cae cuando se acerca a límite superior
\4[] $\to$ TCN aumenta cuando se acerca a límite inferior
\4 Si capacidad de BCentral no es creíble
\4[] $\then$ Situación similar a Krugman (1979)
\4[$\then$] Expectativas juegan papel clave
\3 Empleo friccional
\4 Régimen cambiario tiene efectos sobre empleo
\4 Régimen de tipo de cambio fijo con principal socio
\4 Fluctuaciones frecuentes
\4[] Afecta recursos dedicados a sector exportador
\4 Reasignaciones frecuentes
\4[] Aumento del paro friccional
\4 Régimen de tipo de cambio fijo
\4[] Menor número de reasignaciones
\4[] Reasignaciones más bruscas
\4[] $\to$ Devaluaciones
\4[] $\to$ Crisis cambiarias
\4 Régimen de tipo de cambio flexible
\4[] Reasignaciones más frecuentes
\4[] Posiblemente más graduales
\4[] Efectos de incertidumbre pueden detraer contratación
\3 Crisis cambiarias
\4 Concepto de crisis cambiaria
\4[] Ajuste brusco de paridad
\4[] Autoridades no son capaces de mantener
\4 Régimen de tipo de cambio fijo
\4[] Mucho más susceptible a crisis
\4[] $\to$ Por ajuste brusco intrínseco a TC fijo
\4 Diferentes modelos/tipos de crisis
\4[] Crisis de primera generación
\4[] $\to$ Financiación monetaria déficit fiscal
\4[] $\to$ Aumento de crédito doméstico
\4[] $\to$ Necesaria venta de reservas paralela si déficit CC
\4[] $\then$ Agotamiento de reservas implica ruptura de paridad
\4[] $\then$ Posible incompatibilidad
\4[] $\then$ Incentivo a ataques especulativos
\4[] Segunda generación
\4[] $\to$ Minimización de función de pérdida inflación output
\4[] $\to$ Régimen TCFijo requiere mantener dif. inflación
\4[] $\to$ Equilibrios múltiples: puede ser o no sostenible
\4[] $\to$ Expectativas de inflación elevada
\4[] $\then$ Aumenta coste en output de mantener TCN fijo
\4[] $\then$ Posible abandono de TCNFijo
\4[] $\to$ Expectativas de inflación elevada
\4[] $\then$ Reduce coste en output de mantener TCN fijo
\4[] $\then$ Posible abandono de TCNFijo
\4[] Tercera generación
\4[] $\to$ Garantía implícita de gobierno sobre TCN
\4[] $\to$ Endeudamiento de sector privado en divisa
\4[] $\to$ Riesgo moral de bancos privados con dólares
\4[] $\then$ Reversal flow o sudden stop de flujos
\4[] $\then$ Enorme presión hacia depreciación
\4[] $\then$ Aumento de tipos de interés desata recesión
\4[] $\then$ Imposible refinanciar deuda
\4[] $\then$ Caída del régimen de tipo fijo
\3 Deuda externa
\4 Régimen cambiario afecta deuda externa
\4[] Especialmente países que no pueden endeudarse en moneda propia
\4 Confianza en régimen cambario es esencial
\4 Tipo de cambio fijo
\4[] Sector privado t
\3 Economía política\footnote{Ver Steinberg y Walter (2013) en carpeta del tema.}
\4 Idea clave
\4[] Régimen cambiario beneficia/perjudica grupos de interés
\4[] $\to$ Régimen flexible o fijo
\4[] $\to$ Nivel de TCN si fijo
\4[] Asumiendo conocen preferencias y efectos de $\Delta$ TCN
\4 Preferencias a favor de TCNFijo
\4[] Agentes expuestos a mercado exterior
\4[] $\to$ Reducen incertidumbre
\4[] No todos quieren mismo nivel de TCN
\4[] $\to$ Importadores quieren nivel apreciado
\4[] $\to$ Exportadores quieren nivel depreciado
\4[] Si paridad se desvía de preferencias
\4[] $\to$ Pueden presionar hacia tipo flexible
\4[] $\then$ Estimando que TCN tiende a equilibrio deseable
\4 Preferencias a favor de TCNFlexible
\4[] Agentes expuestos a paro
\4[] $\to$ Prefieren equilibrio interno
\4[] $\then$ Política monetaria independiente para equilibrio interno
\4 Críticas
\4[] Efecto de $\Delta$ TCN es difícil de conocer
\4[] Grupos de interés no siempre pueden organizarse
\4[] $\to$ ¿Es realmente relevante la economía política?
\4[] $\to$ ¿Hasta qué punto puede conocerse su impacto?
\3 Instituciones\footnote{Ver Steinberg y Walter (2013) en carpeta del tema.}
\4 Idea clave
\4[] Conjunto de normas y mecanismos legales
\4[] $\to$ Transforman prefs. individuales en decisiones gobierno
\4[] Instituciones democráticas/autoritarias
\4[] $\to$ ¿Hacen óptimo uno u otro régimen cambiario?
\4[] $\to$ ¿Tienden a llevar a cabo uno u otro régimen?
\4 Autocracias
\4[] Más habitual tipo de cambio fijo
\4 Democracias
\4[] Menos tendencia a tipo de cambio fijo
\4[] Habitual intervención para estabilizar TCN
\4[] Mucha heterogeneidad dentro de democracias
\4 Independencia del banco central
\4[] Evidencia mixta
\4[] Casi cualquier tipo de conclusión extraíble
\4[] $\to$ Poca robustez
\2 Implicaciones
\3 Factibilidad de regímenes de tipo de cambio fijo
\4 TCN fijo no es necesariamente factible
\4 Intentos múltiples por caracterizar factibilidad
\4 Trinidad imposible de Mundell-Fleming
\4[] Derivado del modelo de Mundell-Fleming
\4[] Importante soporte empírico
\4[] Sólo dos de tres características son posibles:
\4[] \textsc{I} Tipo de cambio fijo
\4[] \textsc{II} Libertad de movimiento de capital
\4[] \textsc{III} Política monetaria independiente
\4[] Supongamos I y II
\4[] $\to$ Régimen de TC Fijo estable
\4[] Añadimos III
\4[] $\to$ PM expansiva utilizada para equilibrio interno
\4[] Aparece divergencia de interés doméstico y mundial
\4[] $\to$ Salida de capital y EDemanda de divisas
\4[] $\then$ TCN Fijo imposible
\4 Dilema, no trilema
\4[] Propuesto por Rey (2015)
\4[] Régimen cambiario es irrelevante
\4[] $\to$ TCN no aísla de shock exteriores
\4[] Autoridades monetarias deben elegir entre:
\4[] \textsc{I} Movilidad de capital
\4[] \textsc{II} Política monetaria independiente
\4[] Existe un ciclo financiero global
\4[] $\to$ Determinado por Fed y principales bancos centrales
\4[] Con movilidad de capitales
\4[] $\to$ Tipos de interés en USA, UE afectan resto del mundo
\4[] $\to$ PM debe adaptarse a ciclo financiero global
\4[] $\then$ Única solución es control de cuenta financiera
\4 Trilema de Pisany-Ferry del sector financiero
\4[] Planteado por Pisany-Ferry (2012)
\4[] Asumiendo:
\4[] $\to$ régimen de tipo fijo factible
\4[] $\to$ Integración monetaria avanzada
\4[] Sólo son posibles dos:
\4[] \textsc{I} Interdependencia banca-sector público
\4[] \textsc{II} Financiación monetaria del déficit prohibida
\4[] \textsc{III} Sin corresponsabilidad respecto a deuda pública
\4[] Con I y II:
\4[] $\to$ Necesaria unión fiscal
\4[] Con I y III:
\4[] $\to$ Necesario prestamista de último recurso a nivel de AMonetaria
\4[] Con II y III:
\4[] $\to$ Necesaria unión financiera efectiva
\3 Receta tradicional de amortiguación de shocks
\4 Shock demanda agregada
\4[] Resultado de:
\4[] $\to$ Demanda de exportaciones netas
\4[] $\to$ Absorción interna
\4[] Régimen óptimo:
\4[] $\to$ TCN flexible
\4 Shock de oferta monetaria
\4[] Resultado de:
\4[] $\to$ Caída de oferta monetaria
\4[] $\to$ Aumento de demanda de dinero
\4[] Régimen óptimo
\4[] $\to$ TCN fijo
\4[] $\then$ Evitar amplificar shock negativo
\3 Enfoque moderno
\4 Shocks son mucho más complejos
\4[] No son exógenos
\4[] $\to$ En gran medida, endógenos a régimen cambiario
\4[] $\to$ Endógenos a instituciones financieras y BC
\4 Cambios de régimen por cada shock no son viables
\4 No sólo se trata de reducir volatilidad de output
\4[] También de inflación
\4[] También de comercio
\4[] También de reorganización de los ff.pp.
\4 Trabajo muy difícilmente reasignable entre sectores
\4[] Reduce deseabilidad de:
\4[] $\to$ Tipo de cambio flexible
\4[] $\to$ Tipo de cambio fijo suave con devaluaciones
\4 Mecanismos de ajuste de TCN no siempre llevan a estabilidad
\4[] Pass-through de importaciones es esencial
\4[] En contexto de:
\4[] $\to$ Déficit de CC
\4[] $\to$ Depreciación de moneda local
\4[] $\to$ Inicialmente, LCP\footnote{Los precios de las importaciones se fijan en la moneda del país importador.}
\4[] $\to$ Muy poco pass-through de importaciones
\4[] $\then$ Poca elasticidad de importaciones a TCN
\4[] $\then$ Depreciación aumenta déficit
\4[] $\then$ Posible espiral depreciación
\4[] $\then$ Aumento inflación cuando aumente pass-through
\3 Controles de capital
\4 Flujos de capital hacen más difícil reg. flexible
\4 Pueden ser útiles en TCN flexible y fijo
\4 Permiten evitar sudden-stops y flow reversals
\4 En TCN Fijo aumentan credibilidad de fijación
\4 En TCN Flexible reducen volatilidad cambiaria
\4[] especialmente cuando controles sobre flujos de c/p
\2 Factores que determinan régimen óptimo\footnote{Basado en apartado 28.5, Handbook of Fixed Exchange Rates, capítulo por Frankel, J.}
\3 Idea clave
\4 No existe régimen perfecto en general
\4 Contexto determina régimen óptimo
\4[] Coyuntural
\4[] Idiosincrático de la economía en cuestión
\3[\textsc{i}] Tamaño y apertura
\4 Países pequeños y abiertos
\4[] Más beneficios del comercio
\4[] $\to$ Mayores ventajas del TCFijo
\4 Países grandes y cerrados
\4[] Menos beneficios del comercio
\4[] Más margen de actuación de PM
\4[] $\to$ Mayores ventajas de TCFlexible
\3[\textsc{ii}] Socio comercial
\4 Existencia de un socio muy grande
\4[] Con el que lleva a cabo elevado \%:
\4[] $\to$ Comercio
\4[] $\to$ Inversión
\4[] $\to$ Perspectivas de relaciones futuras
\4[] $\then$ TCFijo ofrece más ventajas
\4 Fijación respecto a cesta
\4[] Cuando hay varios socios dominantes
\4 Países con economías muy diversificadas
\4[] TCFlexible puede ser más estable que fijo
\4[] $\to$ Sin inconvenientes de tipo fijo
\3[\textsc{iii}] Simetría de los shocks
\4 Correlación alta
\4[] Shocks que afectan a país emisor de moneda ancla
\4[] $\to$ Muy correlacionados con shocks domésticos
\4[] $\to$ Movimiento de interés tenderá a ser similar
\4[] $\then$ TCFijo es ventajoso
\3[\textsc{iv}] Movilidad del trabajo
\4 Mayor movilidad del trabajo
\4[] Más flexibilidad ante shocks asimétricos
\4[] $\to$ TCFijo menos vulnerable ante shocks
\4[] $\then$ Menos razones para TCFlexible
\3[\textsc{v}] Transferencias fiscales contracíclicas
\4 Transferencias fiscales
\4[] Especialmente relevante en UM
\4[] También receptores de transferencias de K
\4[] Mayores transferencias:
\4[] $\to$ Más resistencia a shocks
\4[] $\then$ TCFlexible menos ventajoso que sin trans.
\3[\textsc{vi}] Transferencias corrientes contracíclicas
\4 Especialmente, remesas
\4 Países con poblaciones emigrantes en desarrollados
\4[] Remesas contracíclicas a PEDs
\4[] Responden a diferencial de posiciones cíclicas
\4[] $\to$ Suavizan shocks domésticos en PEDs
\4[] $\then$ TCFlexible menos ventajoso que sin trans.
\3[\textsc{vii}] Voluntad política
\4 Importancia de soberanía monetaria
\4[] Sujeto de debate político
\4[] Soberanía nacional asociada a moneda propia
\4[] $\to$ Puede ser difícil abandonar moneda propia/TCFijo
\3[\textsc{viii}] Desarrollo financiero
\4 Países con sist. financieros subdesarrollados
\4[] Menos beneficios de TCFlexible
\4[] Mercados financieros poco profundos
\4[] $\to$ Poco margen para acomodar shocks
\4[] $\then$ Aumentan costes de shocks
\4[] $\then$ Preferible TCFijo
\3[\textsc{ix}] Origen de los shocks
\4 Receta tradicional sigue siendo influyente
\4 Grado de implementación variable
\2 Evidencia empírica
\3 Patrón oro
\4 Idea clave
\4 Implicaciones
\4[] Confianza de agentes en mantenimiento TCN
\4[] $\to$ Factor clave para estabilidad
\4 Valoración
\4[] TCN fijo muestra en general:
\4[] $\to$ Aumento de intercambios comerciales
\4[] $\to$ Aumento de flujos de capital
\3 Bretton Woods
\4 Idea clave
\4[] Sistema monetario internacional de tipos fijos
\4[] Reasignaciones de paridad posibles
\4[] $\to$ Si ``desequilibrio fundamental''
\4[] Unido a restricciones:
\4[] $\to$ Inicialmente, sobre cuenta corriente
\4[] $\to$ A lo largo de BW, sobre cuenta financiera
\4 Implicaciones
\4[] Flujos de capital crecientes desestabilizan TCFijos
\4[] TCNFijo con oro+moneda reserva global
\4[] $\to$ Aumento progresivo de demanda de liquidez
\4[] $\then$ Déficits de país central
\4[] $\to$ Aumento de desequilibrio reservas de oro-d´olar
\4[] $\then$ Dilema de Triffin
\4[] $\then$ Eventual ruptura de sistema
\4 Valoración
\4[] Fuerte crecimiento en desarrollados
\4[] Gran aumento del comercio
\4[] Aumento de los desequilibrios
\4[] Flujos de capital aumentan progresivamente
\3 Caída de Bretton Woods
\4 Idea clave
\4[] Desintegración de sistema TCFijo de iure con dólar-oro
\4[] Nuevo ``mundo monetario''
\4[] Nuevo equilibrio tarda en aparecer
\4[] Europa busca nuevo acuerdo de TCN fijos
\4 Implicaciones
\4[] Cambios de régimen cambiario
\4[] $\to$ Tardan en consolidarse
\4[] TCN fijo se destruyen rápidamente
\4[] $\to$ Pero transición a nuevo régimen no es inmediata
\4 Valoración
\4[] Enorme aumento de flujos comerciales y de capital
\4[] Crisis cambiarias y monetarias relativamente frecuentes
\4[] Consolidación de miedo a flotar
\3 Crisis cambiarias
\4 Idea clave
\4[] Objetivos incompatibles
\4[] $\to$ Mantenimiento de tipo fijo
\4[] $\to$ Expansión fiscal financiado monetariamente
\4[] Provoca crisis cambiarias
\4[] $\to$ Ajuste brusco de tipo de cambio
\4 Crisis cambiarias desde fin de Bretton Woods
\4[] Relativamente frecuentes
\4[] Movimientos de K aumentan
\4[] $\to$ Bancos americanos a Latinoamérica
\4[] $\to$ Crisis asiáticas
\4[] $\to$ Brasil
\4[] $\to$ Turquía
\4[] $\to$ ...
\4 Implicaciones
\4[] TCNFijo requiere disciplina fiscal y monetaria
\4[] Régimen cambiario con sistema financiero inestable
\4[] $\to$ Incentivos a financiación en divisa
\4[] $\then$ Aumento de desequilibrios
\4[] TCNFijo puede aumentar desequilibrios
\4[] $\to$ Y aumentar brusquedad del ajuste
\4 Valoración
\4[] Argumento habitual contra TCN Fijo
\4[] Empuja hacia managed float/dirty float
\4[] $\to$ Reducir probabilidad de crisis cambiaria
\4[] $\to$ Evitar efecto negativo de fluctuación de TC
\3 Sudden stops y flow reversals
\4 Idea clave
\4[] ``It's not the speed that kills, but the sudden stop''
\4[] Frenos bruscos a entradas de capital
\4[] $\to$ Presionan regímenes cambiarios
\4[] Tipo de cambio fijo
\4[] $\to$ Garantía implícita del gobierno
\4[] $\then$ Se mantendrá fijo el TCN
\4[] Fuerte interacción con regímenes de TCN fijo
\4[] $\to$ Dificultan mantenimiento de TCN fijo
\4 Implicaciones
\4[] TCN fijo con movilidad de capital
\4[] $\to$ Difícil de mantener
\4[] $\then$ Si basado en entrada de capitales
\4[] Controles de capital pueden reducir flujos inestables
\4[] $\to$ Aumentar vencimiento medio
\4[] $\to$ Reducir dependencia de deuda
\4[] $\to$ Reducir inversión en no comerciables (inmobiliario)
\4 Valoración
\3 Hot money
\4 Idea clave
\4[] Movimientos de capital bruscos y grandes
\4[] Expectativa de apreciación/devaluación
\4[] Contexto de tipo fijo
\4 Implicaciones
\4[] Regímenes soft peg
\4[] $\to$ Sujetos a flujos de capital
\4[] $\then$ Expectativas de relevantes
\4[] Efectos sobre economía real doméstica
\4[] $\to$ Inestabilidad de precios
\4[] $\to$ Cambios bruscos en tipos de interés
\4[] $\to$ Inestabilidad financiera
\4 Valoración
\4[] Relativamente raros en patrón oro
\4[] $\to$ Confianza en estabilidad de tipo de cambio
\4[] Entreguerras más frecuentes
\4[] $\to$ Enorme entrada de K en Francia 26-28
\4[] $\then$ Expectativa de revaluación
\4[] $\to$ Salidas de oro desde bloque oro en años 30
\4[] $\then$ Expectativa de ruptura de paridad con oro
\4[] Bretton-Woods, años finales
\4[] $\to$ Aparecen de nuevo los movimientos hot money
\4[] $\to$ Preceden devaluaciones/revaluaciones
\4[] 1973, rumores fin de Smithsonian Agreement
\4[] $\to$ Estados Unidos: control de rentas y tipos bajos
\4[] $\to$ Bundesbank: contracción monetaria
\4[] $\then$ Hot money flows salen de EEUU hacia Alemania
\4[] $\then$ Expectativa de devaluación de dolar
\3 Zona Euro
\4 Idea clave
\4[] Unión monetaria por excelencia actualmente
\4[] Tipos fijos entre EEMM
\4[] Aparecen:
\4[] $\to$ Trilema de Pisany-Ferry
\4[] $\to$ Crisis de deuda
\4[] $\to$ Coste creciente de abandonar reg. tipo de cambio fijo
\4 Implicaciones
\4[] Aplicación pura de Trilema de Pisany-Ferry
\4[] Presión creciente hacia
\4[] $\to$ Integración fiscal
\4[] $\to$ Desintegración
\4 Valoración
\4[] Régimen cambiario es éxito absoluto en plano técnico
\4[] Debate de largo plazo sobre éxito/económico
\4[] $\to$ En qué medida aumenta comercio entre EEMM?
\4[] $\to$ En qué medida dificulta equilibrio interno?
\4[] $\to$ En qué medida aumenta inestabilidad financiera?
\3 Miedo a flotar
\4 Idea clave
\4[] Recomendación de TCN flexible con receta tradicional
\4[] $\to$ Cierto consenso en numerosos casos
\4[] $\then$ Hacer frente a shocks de demanda agregada
\4[] $\then$ Acelerar ajuste exterior
\4[] $\then$ Evitar acumulación de desequilibrios y ajuste brusco
\4[] Sin embargo, autoridades monetarias:
\4[] $\to$ Intervenciones frecuentes
\4[] $\to$ Acumulan grandes reservas de divisas
\4[] $\then$ Realmente muy pocos en libre flotación
\4 Implicaciones
\4[] Existen factores más allá de receta tradicional
\4[] $\to$ Que los países tienen en cuenta
\4[] Deuda externa
\4[] $\to$ Aumenta su valor si depreciación
\4[] Devaluaciones asociadas con recesiones en EM
\4[] $\to$ Evitar salida de capitales
\4[] Dolarización del sector privado
\4[] $\to$ Realmente, CC apenas afecta mercado divisas
\4[] Inestabilidad cambiaria afecta crédito exterior